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[比特大陸上市之(一)] 加密貨幣新紀元,要解加密貨幣行業,不能不看招股書

在整個加密幣市場,資訊不怎麼流通,市場上其實充斥著很多虛假、訴說神話般的新聞。不如一般投資市場,要了解這個行業並不容易。最近比特大陸科技控股公司 (下稱:比特大陸),終於披露了招股書,身為加密幣的投資人,絕對不能不看這本招股書。它經核數師的審計,附以數據,圖表,讓我們更深入能了解整個行業的動向、生態環境。四百多頁厚度的招股書,要看畢真的是一件不容易的事啊,加密貨幣還沒有被定義,暫時只屬於無形資產,所以探討現金流量表時,其實難以用一般的方法套用於當中去分析,數據相對難明,筆者還要想想當中的運算,以及怎樣簡單地解釋給讀者們看。因此,筆者會淺入深,先向大家介紹基本資料,短評一下,在稍後的篇幅為大家再作介紹:

行業簡介

加密貨幣所催生的行業包括了礦機製造、挖礦服務,交易相關服務及硬件提供等,行業分工尚算仔細,不過集中度是有所不同。礦機製造幾乎集中在比特大陸製造,佔了快四分之三的市場,在三大範疇中,壟斷程度最高的。其次為礦場服務,比特大控制的BTC.com及蟻池佔了37%,其餘部分由二十多個主要礦場瓜分。至於交易相關的軟件及硬件,正正是人們仍熱衷於投資的部分,交易所、錢包以及社群(如論壇、資訊網站)的數量愈來愈多,質素及安全度也愈來愈高。

礦機製造: 暴利

比特大陸主業是在礦機製造,而且是行業龍頭,ASIC礦機的市佔率達到74.5%,足以影響及反映整個行業生態。簡單來說, 礦機製造是暴利!下面截取自比特大陸的招股書,由於礦機收入佔了九成或以上,以下數字反映礦機製造的財務比率,不差太多。一般我們分析股票,ROE(股本回報率)超過12%為之優良,它竟是50%!造成那麼高的ROE的原因有二:

(1) 比特幣近來暴升,就像早前的文章所說,挖礦是與比特幣價格有巨大相關性,所以比特幣價格大升,造成挖礦的熱潮,礦機銷情自然大升

(2) 比特大陸是行業先行者,具壟斷性,定價權力很強
挖礦活動: 具防守性

從截圖中可見,比特大陸約得到5%加密幣的回報,看起上來是不多的。不過,它是具有防守性的業務,經營礦場算是一個綜合服務,包括礦機設置、維護、管理及更新,它是收取管理費作為收入,每天管理費會折算成加密貨幣,在挖礦收益中扣除。由於消費者在購買算力合約時已經預付了礦機的成本(通常比同等算力礦機貴一倍或更多),加上管理費是撇除了加密貨幣波動的因素,所以是一個賺取穩定淨現金收入的服務。只要礦場在維修費用、電力費用及礦機更新上做好控制,其實是一個很好的現金流行業來的。而且,隨著礦機的更新,電力消耗會愈來愈少,因此現金流理論上會愈來愈豐厚。當然,礦場亦可以選擇自營,那便是另一回事,就等於沒有把風險轉移予消費者一樣,回報可以很高,亦可以很少。

交易相關服務及硬件: 投資熱烈、與比特幣的普遍接受程度有相關性

招股書中對於此著墨不多,那就由於比特大陸不是做這個範疇的。這些東西,如交易所,錢包等等,就等於基建,是比特幣的地基。在2018年,人們對於交易所、錢包設計及更新仍然有強的熱烈度(對比挖礦)。這些東西盈利方式有不同,但它前兩者有所不同,礦機及礦場是跟比特幣的價格具強大相關性,而它們是與比特幣的普遍接受程度具更大相關性,只要人們對於比特幣的認識愈多,前景便明朗。

 

好了,說了那麼久,究竟比特大陸的IPO值得認購嗎?

筆者會略為把留意到的財務點簡述一下,其深入描述和其他角度會留在其他篇章再說:

1)財報只反映比特幣最熱潮時

2018年整年,加密貨幣陷入熊市,在熊市中,礦機售賣及礦場合約需求預計放緩。招股書截至2018年6月,剛好完全反映所有礦機預訂及預售,下半年數字沒那麼好看。

2)現金將漸漸乾涸

雖然比特大陸上半年帳面上賺七億美金,2018上半年淨現金流入撇除了當時融資現金流入,淨現金流入是接近負數,顯示現金流是情況是正在惡化。它本身持有很多加密貨幣,當加密貨幣持續低迷,而加密貨幣是以成本入帳,現時出售去年預付的加密幣(低於當時價),將可能造成經營現金流及投資現金流雙雙負數,預期現金流會趨向緊縮。而大量持有加密貨幣,比特大陸較傾向不售出加密貨幣,變現能力亦減弱。

3) 像資源股: 與加密貨幣市場有太大相關性

它的業務預計是非常波動,因為它會隨加密貨幣的價格波動。正因為加密貨幣過於波動,在計算法幣資產價值時,其資產負債表及現金流量表會很難估算。

以上是我留意到的要點,筆者會在下一章,更深入分析比特大陸營業環境、資產負債表及現金流量表。

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